5178点5年投资启示：重视常识 回归价值

“投资生涯中一堂重要的风险教育课”，经历过5年前资本市场那段岁月的基金经理回望往事，不胜感慨。

多位受访基金经理坦言，2015年的市场波动给了他们很多感悟，进一步认识到回归常识、回归理性、重视风险的重要性。

始终尊重并相信常识

距离5178点牛市顶峰已经过去了5年，不少基金经理不断挖掘优秀成长企业的投资价值，基金净值迭创新高。

在泓德基金投研总监王克玉看来，2015年是一个市场环境比较特殊的年份。“A股急速上涨，与整个市场的流动性充沛有直接关系。特别是权益市场，众多杠杆资金注入，体现出非常强的趋势特征。”王克玉表示，在市场大幅下跌之后，他积极调整组合，在后期的反弹中基金净值有了快速的增长。经历过极端行情，他认为，经过市场大幅波动，很多长期发展空间大的优秀公司获得了充足的安全边际，作为基金经理要充分利用市场提供的机会。

国泰基金主动权益投资事业三部负责人程洲回忆，2015年上半年的“互联网牛市”中，许多贴上“互联网”标签的公司每天都在暴涨。“一些公司用模型计算现金流折现，怎么算都是现金流负增长的。那段时间也没有押注某个行业，业绩压力比较大。时过境迁，我们应该坚信，无论什么时代，都应该尊重并且相信常识。”

招商医药健康产业基金经理李佳存直言，他恰是在2015年开始做基金经理，当时所有的钱都想赚。后来遇到股市大幅调整和2016年初的熔断，一直在不断学习和反思。“2017年后，我开始思考如何更科学地对公司长期价值进行定价，用更长远的眼光去做未来现金流的折现。投资之前，我愿意用持有5年的角度去衡量，如果这家公司我不愿意持有5年，那一分钟我都懒得去持有。今天中国经济开始进入低增长的时代，真成长的公司会越来越受到关注。我希望能够跟优秀公司长期共同成长，去赚有把握的业绩成长的钱。”

价值投资成主流

2015年以来，市场发生了深刻的变化，外资、公募、社保等机构投资者力量不断壮大，价值投资渐成市场主流，一些把握住市场变化的公募基金脱颖而出。

华宝基金国内投资部副总经理光磊表示，2015年，市场风格显著偏向中小市值股票。当时，社会资金以各种方式进入股市，推动股价，而中小股票更容易上涨。移动互联网刚开始兴起，各行业都展开了拥抱互联网的探索。变革期的商业模式存在较大的不确定性，在市场环境较好的时候，证券市场的解读往往过于乐观。而在之后商业模式被不断论证，叠加市场环境趋于平缓，不少公司的股价表现容易大起大落。光磊认为这种现象完全可以理解。当大部分中小市值公司都倾向于商业模式的转型时，二级市场会更加体现出风险投资的特征。少数转型成功的公司获得新的增长空间，而大部分公司的转型都要承受不小的风险。2015年之后股票市场特征的变化，与其说是从中小票走向大白马，不如说是盈利能力持续增长、行业地位和竞争力持续加强、商业模式转型成功或原本就处于朝阳行业的几类公司持续获得了市场的认可。

“2015年是极致的‘快牛’行情，资金面受杠杆资金驱动，市场迅速把并购重组的小票推到巅峰，同时也堆积了大量的商誉。在大量的并购重组中，传媒、通信、计算机累积的商誉较高。之后的场外配资清理让‘快牛’迅速破灭，而影响更为深远的是并购泡沫的出清，并购容易，商誉出清难。回头看，85%以上的并购是失败的，3年业绩对赌到期后，计提商誉是大概率事件。”融通转型三动力基金经理林清源说。

“这几年的另一个大的变化是A股被纳入MSCI新兴市场指数，外资等长线资金入市，使得A股更加青睐现金流更好的公司，ROE有确定性壁垒的公司，不再‘以小为美’。2019年贸易摩擦成为影响市场的主要因素，科技板块开始有所表现。但和2015年不同的是，全年涨幅较大的仅限于少数主业清晰的龙头公司，这也体现出资金对基本面的重视程度。”林清源说。

展望未来，安信基金总经理助理兼研究总监陈一峰表示，在总需求下降的背景下，部分优秀股票的利润率、ROE，以及背后的市场占有率、企业相对竞争力会大幅提升，中国各产业的集中度将史无前例地大幅提升，平均值从30%向70%靠拢。“需要注意的是，价值股范畴中也在进行集中和ROE的提升、成长的价值也需要受到估值的约束。只不过价值股的宏观周期性要高一些。对于成长股而言，情绪和风格也是有周期的。当然，一定要注意股票的个体性差异，这个非常关键。”